巨虧摘牌對賭猶在，酒仙網強行重啟IPO壞賬率超19%，硬傷不少

四年之后，酒仙網再次逐鹿資本市場。

近日，酒仙網申請創業板IPO審核狀態變更為“已問詢”。據悉，本次IPO，酒仙網擬發行不超過9900萬股，而募集的10億元，則將用于智能倉儲建設等三個項目以及補充運營資金。

公開資料顯示，酒仙網曾于2015年掛牌新三板，但由于連年虧損，2017年6月停止在新三板掛牌。懂酒諦梳理酒仙網本次披露的招股書后發現，其近三年業績表現亮眼，本次再度沖擊資本市場似乎勢在必得。

但是，該公司新三板摘牌的“后遺癥”也很明顯，特別是法律糾紛纏身、屢被消費者投訴、品牌依賴、資產負債率過高、上市對賭條款等問題，都成了高懸在酒仙網頭上的“達摩克利斯之劍”。

“對賭”上市路：難掩對資金的渴望

從新三板摘牌4年后，酒仙網“換了個身份”再次“披掛上陣”。而此次IPO，酒仙網選擇了體系內的酒仙網絡科技作為上市主體。

工商資料顯示，在酒仙網電商公司從新三板摘牌半年后，酒仙網絡科技股東作出變更，原本是唯一持股股東的酒仙網電商公司，退居成持股18.97%的第一大股東。至于新晉股東，不少為原酒仙網電商公司的投資人股東。

回顧酒仙網的上市路，不難發現其難以掩飾的對資金的渴望。據公開報道，酒仙網先后融資達11次，公開披露的融資數額高達18億元，投資機構中包括民享財富、豐圖資本、東方富海、沃衍資本、華興資本、紅杉資本中國等眾多風投。

對資金的渴求，或許來源于與投資者的上市對賭條款。懂酒諦翻閱酒仙網此次創業板上市招股書發現，2015年5月，酒仙電子商務股東共同簽署《<關于酒仙網電子商務股份有限公司的投資協議書>之補充協議書》，約定若酒仙電子商務不能按期完成上市，郝鴻峰對除賀松春外酒仙電子商務其他股東具有回購義務。

這份對賭協議的要求是，規定酒仙網需要在2018年12月前上市，雖然在2015年10月仙酒網收到了新三板同意公司掛牌的函，但融資規模卻是聊勝于無——95萬元。盡管掛牌一年多后即從新三板離開，但由于還不到2018年12月，所以上述對賭協議依然有效。

據中國裁判文書網公開的一起酒仙網裁判文書顯示，由于2018年12月31日前酒仙網未能完成IPO上市，新余富海中心因之前已投資6500萬元，按照雙方約定有權力在6個月內要求酒仙網實際控制股東，以新余富海初始投資本金加上每年10%的單利的價格回購其持有的酒仙網全部或部分股份。

不想退還投資款的辦法，唯有繼續尋求上市機會。不過懂酒諦在此次招股書看到，上述對賭協議的期限事實上已被延期，即若在約定期限內也就是2021年12月31日前，酒仙網未能完成首次公開發行股票并上市(但因投資方的原因導致除外)，投資方有權要求酒仙網及其實際控制人回購投資方投資而取得的發行人全部或部分股權。

也就是說，如果此次酒仙網創業板IPO成功上市，那么對賭協議自動解除，如上市不成功，對賭協議依然有效。與投資人的對賭條款，迫使酒仙網此次IPO“不成功便成仁”，同時也能解釋其對資金的渴望了。

IPG中國區首席經濟學家柏文喜向懂酒諦表示，酒仙網再度沖擊資本市場，這實際上是由企業訴求與資本市場特征所決定的。企業發展需要融資，而新三板因流動性太差基本失去融資功能。同時，在新三板掛牌還需要各種維護費用，理性思維下必然決定了其從新三板退市。但是企業發展的融資需求并不因此而消失，在具備在其他板塊上市條件時，再度上市也就是自然而然。

上下游“夾擊”：資產負債率高于同業

招股書披露的數據顯示，酒仙網“漂亮成績單”的背后，在償債方面存在較大隱患。

招股書顯示，2018年、2019年、2020年，公司合并資產負債率分別為 67.04%、74.12%和 70.32%，對此，柏文喜認為，酒類零售實際上是一個連接產銷與供銷的平臺與節點，和上下游的交易必然形成各種應收賬款和應付賬款乃至商品賒銷等，出現較高的表觀負債率是很正常的事情。

不過，懂酒諦發現，同行業的華致酒行、壹玖壹玖、名品世家和酒便利四家公司2018年、2019年的平均資產負債率僅為44.65%和45.51%，且華致酒行2020年的負債率僅為33.62%，酒仙網的負債率是華致酒行的2倍多。由此可以看出，酒仙網的資產負債率遠高于行業平均線。

對上游酒企，酒仙網需要預付款項采購，且隨著銷售體量擴大，預付款也水漲船高，公司甚至不惜向銀行借貸5億元，以滿足產品采購的資金需求。由于采購資金承壓導致銀行短期借款增加，從而進一步導致負債率不斷攀升。

對下游經銷商，酒仙網話語權仍然處于弱勢地位。除了高企的存貨，酒仙網2020年末應收賬款賬面余額9942.28萬元，壞賬準備余額1924.85萬元，較2019年635.05萬元增加兩倍，壞賬率超過19%。酒仙網方面也坦言，公司存在應收賬款無法及時、足額回收的風險，可能對公司的財務狀況及經營業績造成不利影響。

事實上，作為酒類直通渠道商，無論是酒仙網，還是華致酒行、壹玖壹玖等，本質上均為酒水零售企業。給國內的酒水零售連鎖企業做過管理咨詢的和君咨詢合伙人文志宏向懂酒諦分析道，作為酒水的零售企業，雖然不像生產企業一樣有大量的固定資產的投入和投資，但是它們會有一定的商品的存貨，這個存貨可能還沒有給上游供應商支付貨款，可能存在一定賬期，就會形成應付貨款。因此，在財務報表上就會形成高資產負債率。

像酒仙網這樣的酒類垂直電商要想取得更好的表現需要沖破哪些發展桎梏?文志宏認為，純酒類的垂直電商是很難持續發展的，酒仙網過去就是一個很好的例子，獲客成本太高導致難以持續。而像京東、天貓這樣平臺性的電商，因為在流量的獲取、供應鏈以及物流等方面都能形成共享，所以獲客成本很低，能夠持續發展。

“在我看來，酒類的垂直電商，它最好的方向是朝線上線下融合這個方式去發展，也就是線上電商，加上線下的連鎖店，像酒仙網這樣的，從轉型來講的話也證明了這種模式是可行的。而且因為中國酒類的零售終端非常的分散，這里面是有很大的一個整合空間，所以類似于酒仙網這樣的酒類電商，是可以通過線上加線下連鎖的方式來進行行業整合的，整體來講機會還是比較大的。”文志宏進一步分析道。

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